市值腰斩！巴菲特“踩雷”，给我们敲响什么警钟？

卡夫亨氏在2015年合并上市之初还有800亿美元市值，但十年过去了，现在市值仅有约300亿美元。公司的护城河不是一成不变的，当亚马逊和好市多等新零售渠道以低价和高品质抢占了越来越多的市场份额时，很多曾长期称霸的老牌快消品公司的护城河在变窄变浅。

尽管巴菲特并没有卖出卡夫亨氏，但他两次高达180亿美元的减值计提实际上足以说明其态度。何时应该卖出公司？巴菲特的回答是，他不会因为持有很长时间或者盈利太多而卖出股票，但会在公司基本面变糟糕时将证券卖出。

当心护城河的变窄

在资本市场历史上，快消品曾是产生长期牛股的富矿，但近年来因为新零售渠道的崛起，消费品的韧性和护城河的宽度都遭到了挤压。

巴菲特曾在2017年反思认为，沃尔玛、亚马逊和好市多这些大型零售商变得越来越强大，他们推出的自有品牌质优价低，严重挤压了卡夫亨氏这类传统品牌制造商的生存空间和议价能力。消费者对传统品牌的忠诚度正在下降，更愿意尝试新的、具有性价比的产品。这种零售渠道的力量转移，侵蚀了卡夫亨氏曾经稳固的市场。

约翰·M·戈隆在《巴菲特的金融课》里用“零售末日”来形容一长串无法与亚马逊和沃尔玛竞争而破产的公司，这些公司包括玩具反斗城、金宝贝等。

事实上，在好市多、沃尔玛、盒马和七鲜等超市近年来的货架上，零售巨头自有品牌已涵盖饮料、调味品、肉制品、牛奶、麦片、纸巾、牙膏等日常消费品，这对传统的消费品生产企业产生了重大影响。

护城河不是一成不变的。当胖东来的“小方糖”戒指以低至200元的价格火爆时，人造钻石使得长期垄断“皇冠上钻石”的戴比尔斯价值遭到挤压；当数码摄影流行时，柯达公司的商业基础发生变化；移动互联网普及后，功能手机开始败退；新能源汽车崛起时，传统汽车帝国遭到动摇。

那么投资应在何时卖出？一些投资者采用止盈策略，认为获利后应卖出。但巴菲特不同意：“华尔街格言中最愚蠢的可能就是‘您不会因为获利而破产’这句。”巴菲特认为，不能仅仅因为资产价格上涨就卖出，尤其当你持有议价能力强的公司的股票时。

在1987年致伯克希尔哈撒韦股东的信中，巴菲特更详细阐述了卖出时机：“需要强调的是，我们不会仅仅因为所持有证券价格的上涨或因为我们已持有很长时间而卖出。我们很乐意无限期持有任何证券，只要相关公司的预期回报率令人满意，管理层称职诚信，且公司未被市场高估。”

巴菲特会在公司基本面变糟时卖出，有时也会在需要资金进行另一项他认为更有上涨空间的投资时卖出股票。例如，在2017年，巴菲特出售了所持有的IBM公司股票，并用部分回款增持了苹果公司的股票。至今，这种互换为伯克希尔带来了巨大的回报。

巴菲特买入时确实抱有永久持有的愿望，但当护城河变化时，他也会随之调整。例如，他虽在《华盛顿邮报》一项投资中赚取了上百倍利润并持有近40年，但对报纸行业的评价经历了由乐观到悲观的过程。

他在1991年致股东的信中表示：“媒体事业，最终其营运结果将比我、整个产业或债权人几年前所预期的好景逊色不少”。到2007年，他补充道：“有些报社对我这番评论或后来陆续出现的警告不悦，仍有许多人以为报业资产是不会坏的老虎机。事实上，许多报业的聪明经理人对自身遭遇不是视而不见，就是装作无所谓。”

2014年，巴菲特通过资产剥离交易退出了对华盛顿邮报母公司的持股。

前哈佛经济学家克莱顿·克里斯坦森将熊彼特的理论应用于高速发展的科技领域，使用“颠覆性技术”或“颠覆性创新”来描述更好、更快或更便宜的产品和服务，从而超越现有市场领导者。

进入门槛较低且利润率较高的一般消费品公司容易成为新零售渠道颠覆的对象，因为你的利润往往是别人眼中的机会。但那些拥有独门绝技的公司不容易被颠覆。例如，可口可乐因拥有独特配方，没有成为零售巨头围攻的目标。

巴菲特于1988年买入可口可乐，持有超过37年，初始投资成本约13亿美元，盈利超过百亿美元；他不会因盈利过多或持有时间过长而考虑卖出。

此外，巴菲特自2001年穆迪公司上市起即开始投资，最初投资5亿美元，买入时市盈率约15倍。对穆迪的持股超过20年，带来超30倍的投资回报。穆迪评级业务的核心是市场信誉，发债机构在选定评级公司后，很少轻易更换。

在巴菲特的投资组合中，较难被替代的还包括石油、铁路、电力等行业企业，这些公司具备独特行业属性且属重资产企业，全球参与者稀少。它们对国民经济具有重要作用，产品定价通常采用成本加适当加成，利润率虽不高但极为稳定。